中国的汇率改革已经走到了一个新的十字路口。

　　改革的压力一方面来自外部要求人民币升值。其中最具代表性的是《经济学家》杂志推出的“汉堡指数”，它按同一规格的汉堡包在世界各地的价格来测算世界各国货币的币值，由此推算人民币在2004年低估了57%。

　　与此同时，外国大量游资也大量涌入中国豪赌人民币升值。据2004年末的不完全统计，约有1000亿美元的投机资金流入国内。

　　另一方面，中国外汇储备大量积累(截至2004年底中国外汇储备突破6000亿美元)，意味着货币当局发行相等数量的基础货币，而在面临通货膨胀的态势下，货币当局又必须殚精竭虑地用各种货币工具“回笼”基础货币——即所谓“冲销”的成本。更不用说，钉住美元意味着中国在相当程度上丧失货币政策的独立性。

　　“内忧”与“外患”共存，汇率机制变革已经箭在弦上。中国的汇率改革正在进行中，何时出台？这可能是一个出其不意的事情。3月14日，国务院总理温家宝在中外记者招待会上说的一句耐人寻味的话，再一次吊起了汇率改革的胃口。

　　人民币汇率制度改革是一项复杂渐进的工作，进行汇率机制变革同时要承担货币升值引致的投机风险和经济动荡的风险。显然，这里面涉及到复杂的成本收益计算，没有简单的答案。

　　至于会是一个怎样的方案？恐怕现时谁也回答不出来。但几位研究汇率的专家在接受本刊记者采访时猜想：人民币汇率的调整可谓牵一发而动全身，汇率变革只会以市场供求为基础，逐步渐进地调整，真正有管理浮动将成为人民币汇率制度调整的主导趋势。

　　猜想一

　　真正回归有管理的浮动

　　自1997年以来我国一直沿用的是以市场为基础的单一的、有管理的浮动汇率制度。但在过去几年的实际操作中，人民币对美元汇率的波动幅度很小，基本保持不变。

　　这种实际钉住美元的汇率制度有自身的优点，比如外商投资中国的时候比较容易计算成本，但是也存在一定的缺陷。国务院发展研究中心金融所副所长巴曙松在接受记者采访时表示,“人民币被动地跟随美元波动，使货币政策的操纵余地不大，甚至会与经济周期发生冲突。”

　　巴曙松举例说：“当前经济过热的时候央行需要紧缩货币，但大量的外汇流入中国，迫使央行不得不加大基础货币的投放来买进这些盈余的外汇，否则人民币就会升值。”

　　“这就需要央行在上海的外汇交易中心以8.27倍的人民币来买进这些盈余的美元外汇，而由于乘数效益在实际流通中，这些基础货币投放量又将被5倍地放大。”巴曙松认为，这显然与紧缩的货币政策背道而驰。

　　另外，人民币与美元保持超稳定无法反映国内外经济基本面变化对汇率调整的需要，无法纠正汇率失调。

　　更为重要的是，人民币同美元挂钩的政策，一旦遭遇美国赤字不断增加，中国的外汇储备越大，造成中国经济的损失也会更大。

　　最近有数据表明，一些亚洲和欧洲的银行也在储备非美元的外汇。中国的股票市场和资本市场发展还不成熟，中国进一步钉住美元越来越困难。无论是资本市场还是消费市场，可能会导致通货膨胀。

　　与此同时，现在人民币实行自由浮动汇率时机还不成熟。从一些发展中国家从固定汇率机制退出的历史经验来看，汇率改革至少必须考虑四方面因素：一是宏观经济环境是否许可。如涉外经济总量和国家宏观调控政策的配合，还要防范经济、政治方面的风险及自然灾害的负面影响等；二是金融体系的承受能力；三是金融市场的状况；四是对地区及全球经济的影响。

　　而目前国内的金融市场现状显然不容乐观，因此，人民币汇率制度现实的选择，极有可能是回归真正的有管理浮动汇率制度，完全的自由浮动可能只是远景目标。

　　猜想二

　　汇率形成机制“市场化”

　　1994年人民币汇率并轨，1996年12月1日人民币实现了经常项目下可兑换，从此人民币汇率机制的运行建立在人民币经常项目下可兑换的基础上，但在强制结售汇制度和中央银行对各外汇指定银行的结汇周转头寸实行限额管理的情况下，汇率形成机制呈“一边倒”现象，也就完全由政府主导，而不是由市场形成的。

　　中国人民大学金融与证券研究所的副所长赵锡军据此评论，“这是不正常的，也是与有管理的浮动汇率机制相悖的，要做到真正的回归有管理浮动汇率制度当务之急应从完善汇率机制做起。”

　　所幸的是，近年外汇管理局也一直努力地做着相关工作。去年三月，国家外汇管理局提高了经常项目外汇账户限额，企业可保留外汇的比例大幅提高；去年11月，外管局调整了境内居民个人自费留学购汇政策，由每人每年两万美元限额提高到按实际花费购汇；从今年一月一日起，中国公民和外国人出入境携带人民币的限额由原来的每人每次不超过六千元提高到每人两万元。此外，从2003年开始实施的合格境外机构投资者制度也在扩大中，目前已批准25家机构投资者，总投资额度达36亿美元。

　　这些让更多的市场主体参与进来，都是国家有意识地完善汇率形成机制的表现，赵锡军表示，显然这些远远不够，汇率机制若想让以市场来主导，还要着力解决好以下几个与人民币汇率运行机制相关的问题。

　　首先是改进结售汇制度。目前我国对境内机构的经常性外汇收入实行部分强制结汇制，即允许其保留一定比例的外汇，按规定自主使用，超过规定保留的部分必须卖给外汇指定银行。今后，在外汇市场不断完善，宏观调控能力不断增强的条件下，可由部分强制结汇过渡到全额意愿结汇，即允许其保留全部的经常性外汇收入，按规定自主使用或者向外汇指定银行兑换人民币。

　　其次是完善和规范外汇市场，建立市场的基础设施，包括外汇和金融的各种衍生工具等都要到位。与上述改进结售汇制度相适应，发挥银行间外汇市场的作用，适当增加交易主体，允许外汇指定银行自由参与外汇交易，充当外汇买卖、资金调拨和融通的媒介，进一步发挥其作为市场主体和造市者的作用。

　　对于这一点招商银行外汇分析师刀烽也表示赞同，他甚至认为在可能的情况下，可以引进“坐市商”制度。